報(bào)告標(biāo)題：2023年1-7月發(fā)債主體信用評(píng)級(jí)下調(diào)梳理——2023年跟蹤期信用債評(píng)級(jí)調(diào)整研究之二

報(bào)告發(fā)布日期：2023年8月23日

摘要

(資料圖片僅供參考)

近年來，隨著信用評(píng)級(jí)制度日益完善，監(jiān)管對(duì)信用評(píng)級(jí)調(diào)整的要求趨嚴(yán)，宏觀經(jīng)濟(jì)和企業(yè)基本面也在不斷發(fā)生變化。2023年1-7月，國(guó)內(nèi)主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)的主體數(shù)量較2022年同期有明顯減少，2023年以來整體評(píng)級(jí)下調(diào)情況有何特征？下調(diào)原因包括哪些方面？我們根據(jù)國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)債券發(fā)行主體的主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)情況，分別針對(duì)城投主體和產(chǎn)業(yè)主體的評(píng)級(jí)下調(diào)結(jié)構(gòu)和下調(diào)原因逐一進(jìn)行分析。

具體來看，2023年跟蹤期內(nèi)發(fā)行主體信用級(jí)別下調(diào)主要有以下特點(diǎn)：

1）總體情況

2023年1-7月，共60個(gè)發(fā)行主體發(fā)生主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)，相比去年同期降幅達(dá)40.59%，數(shù)量明顯下降，主要是因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)主體評(píng)級(jí)下調(diào)數(shù)量大幅減少；城投主體占比46.67%，且近三年來該占比呈上升趨勢(shì)；從下調(diào)類型上看，34家為主體評(píng)級(jí)下調(diào)，26家為展望評(píng)級(jí)下調(diào)，其中主體評(píng)級(jí)下調(diào)以產(chǎn)業(yè)主體為主，展望評(píng)級(jí)下調(diào)以城投主體為主。

2）城投主體

2023年1-7月，共有28家城投主體發(fā)生主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)，其中24家為展望評(píng)級(jí)下調(diào)，4家為主體評(píng)級(jí)下調(diào)；從調(diào)整前評(píng)級(jí)看，集中在AA-至AA+區(qū)間，占比達(dá)96.43%；從行政級(jí)別上看，主要為地市級(jí)和區(qū)縣級(jí)，分別占比50.00%、42.86%；從區(qū)域上看，分布在貴州省（16家）、云南省（6家）、廣西壯族自治區(qū)（2家）等7個(gè)省份或直轄市。

城投主體評(píng)級(jí)下調(diào)原因主要包括：外部環(huán)境、債務(wù)壓力、流動(dòng)性壓力和不良輿情。

3）產(chǎn)業(yè)主體

2023年1-7月，共有32家產(chǎn)業(yè)主體發(fā)生主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)，相比21/22年同期數(shù)量明顯減少，其中2家為展望評(píng)級(jí)下調(diào)，30家為主體評(píng)級(jí)下調(diào)；從調(diào)整前評(píng)級(jí)看，原評(píng)級(jí)AA-主體占比最高達(dá)40.63%；從行業(yè)上看，分布在建筑裝飾（7家）、輕工制造（4家）、計(jì)算機(jī)（3家）、醫(yī)藥生物（3家）、紡織服飾（3家）等15個(gè)行業(yè)；從區(qū)域上看，分布在廣東省（10家）、江蘇省（6家）等14個(gè)省份或直轄市；從企業(yè)屬性上看，集中在民營(yíng)企業(yè)，數(shù)量占比78.13%。

產(chǎn)業(yè)主體評(píng)級(jí)下調(diào)原因主要包括：行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、盈利與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和不良輿情。

風(fēng)險(xiǎn)提示

統(tǒng)計(jì)口徑不包含金融債發(fā)行人，結(jié)論適用性存在差異；仍需關(guān)注其他評(píng)級(jí)影響因素；海外環(huán)境、自然災(zāi)害給發(fā)債主體基本面恢復(fù)帶來負(fù)面影響；若政策收緊，警惕相關(guān)企業(yè)再融資壓力。

近年來，隨著信用評(píng)級(jí)制度日益完善，監(jiān)管對(duì)信用評(píng)級(jí)調(diào)整的要求趨嚴(yán)，宏觀經(jīng)濟(jì)和企業(yè)基本面也在不斷發(fā)生變化。2023年1-7月，國(guó)內(nèi)主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)的主體數(shù)量較2022年同期有明顯減少，2023年以來整體評(píng)級(jí)下調(diào)情況有何特征？下調(diào)原因包括哪些方面？

我們根據(jù)國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)債券發(fā)行主體的主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)情況，分別針對(duì)城投主體和產(chǎn)業(yè)主體的評(píng)級(jí)下調(diào)結(jié)構(gòu)和下調(diào)原因逐一進(jìn)行分析。

1、主體評(píng)級(jí)下調(diào)概況

由于國(guó)內(nèi)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)設(shè)置不同，本文的分析主體將剔除與國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)設(shè)置差異較大的國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)如惠譽(yù)、穆迪公司的評(píng)級(jí)。此外，為保證下調(diào)數(shù)據(jù)的可比性，本文在統(tǒng)計(jì)時(shí)也對(duì)機(jī)構(gòu)主動(dòng)評(píng)級(jí)（即僅利用已公開信息，未經(jīng)評(píng)級(jí)對(duì)象配合實(shí)地調(diào)查和提供資料）的下調(diào)結(jié)果進(jìn)行了剔除。

2023年年初至今（截至7月31日，下稱跟蹤期），在剔除金融債和暫未發(fā)債企業(yè)后，共60個(gè)發(fā)行主體發(fā)生了67次主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)（下文均以剔除金融債和暫未發(fā)債企業(yè)為討論主體）。與去年同期的101家/153次相比，分別下降41家/86次，降幅達(dá)40.59%/56.21%，在數(shù)量上有明顯減少。

從下調(diào)主體類型看，60家發(fā)生評(píng)級(jí)下調(diào)的主體中，有28家城投債主體和32家產(chǎn)業(yè)債主體，對(duì)比去年同期31/70家，產(chǎn)業(yè)主體數(shù)同比減少達(dá)54.29%，城投主體數(shù)同比減少9.68%，可以發(fā)現(xiàn)，2023年跟蹤期內(nèi)發(fā)行主體下調(diào)數(shù)量下降主要是因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)主體評(píng)級(jí)下調(diào)數(shù)量的大幅減少。

下調(diào)主體的數(shù)量占比方面，跟蹤期內(nèi)城投主體占比46.67%，與2021/2022年同期的23.33%/30.69%對(duì)比，可以看到，近三年下調(diào)主體中城投主體數(shù)量占比不斷提升，相對(duì)應(yīng)的產(chǎn)業(yè)主體數(shù)量占比則呈下降趨勢(shì)。

從下調(diào)類型上看，60家平臺(tái)中有34家為主體評(píng)級(jí)下調(diào)，26家為展望評(píng)級(jí)下調(diào)（注：此處指僅展望評(píng)級(jí)下調(diào)，主體評(píng)級(jí)不變，若主體評(píng)級(jí)和展望評(píng)級(jí)均下調(diào)則定義為主體評(píng)級(jí)下調(diào)），直接下調(diào)主體評(píng)級(jí)占比56.67%，相比去年同期77.23%有所下降。值得注意的是，34家主體評(píng)級(jí)下調(diào)主體中，30家為產(chǎn)業(yè)主體，占比88.24%；26家展望評(píng)級(jí)下調(diào)主體中，24家為城投主體，占比92.31%。可以看出，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)更傾向于直接下調(diào)產(chǎn)業(yè)主體的主體評(píng)級(jí)，而對(duì)于城投主體則傾向于先下調(diào)展望評(píng)級(jí)。

2、城投主體評(píng)級(jí)下調(diào)梳理

2.1、下調(diào)結(jié)構(gòu)

跟蹤期內(nèi)，共有28家城投平臺(tái)發(fā)生了主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)，相比于2021/2022年同期的28/31家，主體數(shù)量變化不大。

從下調(diào)類型來看，28家平臺(tái)中僅有4家原評(píng)級(jí)AA的城投公司主體評(píng)級(jí)被下調(diào)至AA-，而其他24家主體均維持主體評(píng)級(jí)不變，展望評(píng)級(jí)由穩(wěn)定下調(diào)至負(fù)面。可以看出，相較于直接下調(diào)主體評(píng)級(jí)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)傾向于先下調(diào)城投主體的展望評(píng)級(jí)。

從下調(diào)的28家城投主體的原評(píng)級(jí)來看，僅有一家公司調(diào)整前主體評(píng)級(jí)為AAA，其他城投平臺(tái)調(diào)整前評(píng)級(jí)均集中在AA-至AA+區(qū)間，占比達(dá)96.43%，其中原評(píng)級(jí)為AA的主體占比最高，為46.43%。

從行政級(jí)別上看，跟蹤期內(nèi)評(píng)級(jí)下調(diào)的28家城投平臺(tái)中，區(qū)縣級(jí)（含開發(fā)區(qū)）平臺(tái)占比最多，共14家，占比達(dá)50.00%，相比21/22年同期的15/17家、占比53.57%/54.84%，讀數(shù)略有下降。其次是地市級(jí)平臺(tái)，共12家發(fā)生下調(diào)，占比42.86%，21/22年同期為12/14家、占比42.86%/45.16%，變化不大。綜合來看，跟蹤期內(nèi)城投下調(diào)評(píng)級(jí)主體集中在地市級(jí)和區(qū)縣級(jí)，與之前年份特征一致。

從區(qū)域分布上看，跟蹤期內(nèi)主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)調(diào)低的城投主體分布在7個(gè)省份或直轄市，具體包括：貴州省（16家）、云南省（6家）、廣西壯族自治區(qū)（2家）、甘肅省（1家）、河北省（1家）、河南省（1家）、青海省（1家）。跟蹤期內(nèi)，貴州省共16家城投平臺(tái)出現(xiàn)評(píng)級(jí)下調(diào)，占比達(dá)57.1%，區(qū)域內(nèi)城投風(fēng)險(xiǎn)仍相對(duì)突出，但與去年同期的23家/74.2%相比，數(shù)量和比例均有所下降。

2.2、下調(diào)原因

我們整理了跟蹤期下調(diào)城投平臺(tái)的跟蹤評(píng)級(jí)調(diào)整報(bào)告，發(fā)現(xiàn)各主體評(píng)級(jí)下調(diào)原因主要包括外部環(huán)境、債務(wù)壓力、流動(dòng)性壓力和不良輿情四個(gè)方面。

具體來看：

1）外部環(huán)境：平臺(tái)所在區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力大幅下滑，財(cái)政情況惡化，對(duì)公司支持能力減弱；公司在區(qū)域城投平臺(tái)中地位下降，導(dǎo)致相關(guān)各方支持意愿減弱。

2）債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：公司積累債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，非標(biāo)等高息債務(wù)或短期債務(wù)占比較高，存在集中償付壓力；存在借款、票據(jù)等逾期，過往信用履約情況差。

3）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：公司資金規(guī)模較小，存量資產(chǎn)變現(xiàn)能力差；資本支出壓力大，回款周期偏長(zhǎng)；融資渠道不暢、銀行授信額度不足等導(dǎo)致主體流動(dòng)性較差且補(bǔ)充能力較弱。

4）不良輿情：公司或子公司涉訴、被執(zhí)行信息較多；大額股份或資產(chǎn)被司法凍結(jié)；被監(jiān)管通報(bào)批評(píng)等對(duì)主體信用水平帶來不良影響的情況。

3、產(chǎn)業(yè)主體評(píng)級(jí)下調(diào)梳理

3.1、下調(diào)結(jié)構(gòu)

2023年1-7月，在剔除金融債后共有32家產(chǎn)業(yè)主體發(fā)生了主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)，相比2021/2022年同期的92家/70家在數(shù)量上有明顯減少。

從下調(diào)類型來看，32家產(chǎn)業(yè)主體中僅有2家主體為展望評(píng)級(jí)下調(diào)，其他30家均被直接下調(diào)主體評(píng)級(jí)，可以看出，相比于下調(diào)展望評(píng)級(jí)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)更傾向于直接下調(diào)產(chǎn)業(yè)主體的主體評(píng)級(jí)。

從產(chǎn)業(yè)主體的調(diào)整前原評(píng)級(jí)來看，原評(píng)級(jí)AA-的產(chǎn)業(yè)主體最多，共13家，占比達(dá)40.63%，主體評(píng)級(jí)較低（A及以下）的企業(yè)占比31.25%。

從下調(diào)幅度來看，在30家主體評(píng)級(jí)調(diào)低的產(chǎn)業(yè)主體中，有16家主體下調(diào)1個(gè)級(jí)別跨度，占比53.33%，且調(diào)整前評(píng)級(jí)相對(duì)較高，集中在A及以上；有10家主體下調(diào)2個(gè)級(jí)別跨度，占比33.33%，調(diào)整前評(píng)級(jí)分布較為分散；另外4家下調(diào)了3個(gè)級(jí)別跨度，占比13.33%，且均為從CCC下調(diào)至CC。可以看出，原信用資質(zhì)越好的產(chǎn)業(yè)主體在被進(jìn)行評(píng)級(jí)下調(diào)時(shí)，其評(píng)級(jí)下調(diào)幅度往往會(huì)相對(duì)越小。

從行業(yè)分布上看，以申萬一級(jí)行業(yè)為分類口徑，2023年跟蹤期內(nèi)共有15個(gè)行業(yè)內(nèi)有產(chǎn)業(yè)主體出現(xiàn)評(píng)級(jí)下調(diào)，與去年同期24個(gè)行業(yè)相比，數(shù)量有明顯下降。具體來看：建筑裝飾（7家）、輕工制造（4家）、計(jì)算機(jī)（3家）、醫(yī)藥生物（3家）、紡織服飾（3家）、基礎(chǔ)化工（2家）、環(huán)保（2家），房地產(chǎn)、商貿(mào)零售、有色金屬、農(nóng)林牧漁、電力設(shè)備、煤炭、電子、機(jī)械設(shè)備各有1家。

對(duì)比去年同期數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，2023年跟蹤期內(nèi)評(píng)級(jí)下調(diào)的行業(yè)均在去年同期發(fā)生過下調(diào)，結(jié)構(gòu)也較為類似，集中在建筑裝飾、計(jì)算機(jī)、醫(yī)藥生物、紡織服裝等行業(yè)。此外值得注意的是房地產(chǎn)業(yè)跟蹤期內(nèi)僅下調(diào)1家主體，與22年同期的11家相比數(shù)量有明顯下降，說明該行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期已經(jīng)見底，評(píng)級(jí)在前期已基本調(diào)整到位。

從地區(qū)分布上看，2023年評(píng)級(jí)下調(diào)的產(chǎn)業(yè)債主體分布在14個(gè)省份或直轄市，具體包括：廣東省（10家）、江蘇省（6家），浙江、四川、湖南和湖北各有2家，西藏、上海、山東、江西、河南、廣西、福建、安徽各有1家。

從企業(yè)屬性上看，跟蹤期內(nèi)評(píng)級(jí)下調(diào)的32家產(chǎn)業(yè)債主體中占比最多的為民營(yíng)企業(yè)，共25家，占比達(dá)78.13%，較2021/22年同期的60/44家、占比65.22%/ 62.86%相比，在數(shù)量上明顯下調(diào)，在比例上略有上升。其次為地方國(guó)企，共4家，占比12.50%，較2021/2022年同期的24/13家、占比26.09%/18.57%，在數(shù)量和比例上均呈下降趨勢(shì)。

3.2、下調(diào)原因

我們整理了跟蹤期內(nèi)下調(diào)產(chǎn)業(yè)主體的跟蹤評(píng)級(jí)調(diào)整報(bào)告，發(fā)現(xiàn)各產(chǎn)業(yè)主體評(píng)級(jí)下調(diào)原因主要集中在行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、盈利與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和不良輿情四個(gè)方面。

具體來看：

1）行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)：所處行業(yè)進(jìn)入下行周期或出現(xiàn)價(jià)格波動(dòng)、競(jìng)爭(zhēng)加劇、需求不足等因素導(dǎo)致公司出現(xiàn)業(yè)務(wù)波動(dòng)、回款風(fēng)險(xiǎn)、減值風(fēng)險(xiǎn)等情況，且短期內(nèi)難以恢復(fù)。

2）債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：公司資產(chǎn)負(fù)債率較高，積累債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，存在短期集中償付壓力；存在貸款、票據(jù)等債務(wù)逾期，過往信用履約情況差。

3）盈利與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：營(yíng)業(yè)收入大規(guī)模下降，利潤(rùn)由盈轉(zhuǎn)虧或持續(xù)虧損，公司盈利能力下滑導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)能力較差；資本支出需求高，資產(chǎn)受限規(guī)模大、可用授信額度不足等其他流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

4）不良輿情：會(huì)計(jì)師事務(wù)所未出具無保留意見的審計(jì)報(bào)告；涉訴、被執(zhí)行記錄較多；受到行政監(jiān)管措施；公司被受理預(yù)重整；被裁定受理破產(chǎn)清算等對(duì)主體信用水平帶來不良影響的情況。

4、小結(jié)

近年來，隨著信用評(píng)級(jí)制度日益完善，監(jiān)管對(duì)信用評(píng)級(jí)調(diào)整的要求趨嚴(yán)，宏觀經(jīng)濟(jì)和企業(yè)基本面也在不斷發(fā)生變化。2023年1-7月，國(guó)內(nèi)主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)的主體數(shù)量較2022年同期有明顯減少，本文聚焦于2023年以來整體評(píng)級(jí)下調(diào)情況和下調(diào)原因，分別針對(duì)城投主體和產(chǎn)業(yè)主體進(jìn)行分析。

具體來看，2023年跟蹤期內(nèi)發(fā)行主體信用級(jí)別下調(diào)主要有以下特點(diǎn)：

1）總體情況

2023年1-7月，共60個(gè)發(fā)行主體發(fā)生主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)，相比去年同期降幅達(dá)40.59%，數(shù)量明顯下降，主要是因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)主體評(píng)級(jí)下調(diào)數(shù)量大幅減少；城投主體占比46.67%，且近三年來該占比呈上升趨勢(shì)；從下調(diào)類型上看，34家為主體評(píng)級(jí)下調(diào)，26家為展望評(píng)級(jí)下調(diào)，其中主體評(píng)級(jí)下調(diào)以產(chǎn)業(yè)主體為主，展望評(píng)級(jí)下調(diào)以城投主體為主。

2）城投主體

2023年1-7月，共有28家城投主體發(fā)生主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)，其中24家為展望評(píng)級(jí)下調(diào)，4家為主體評(píng)級(jí)下調(diào)；從調(diào)整前評(píng)級(jí)看，集中在AA-至AA+區(qū)間，占比達(dá)96.43%；從行政級(jí)別上看，主要為地市級(jí)和區(qū)縣級(jí)，分別占比50.00%、42.86%；從區(qū)域上看，分布在貴州省（16家）、云南省（6家）、廣西壯族自治區(qū)（2家）等7個(gè)省份或直轄市。

城投主體評(píng)級(jí)下調(diào)原因主要包括：外部環(huán)境、債務(wù)壓力、流動(dòng)性壓力和不良輿情。

3）產(chǎn)業(yè)主體

2023年1-7月，共有32家產(chǎn)業(yè)主體發(fā)生主體評(píng)級(jí)或展望評(píng)級(jí)下調(diào)，相比2021/2022年同期數(shù)量明顯減少，其中2家為展望評(píng)級(jí)下調(diào)，30家為主體評(píng)級(jí)下調(diào)；從調(diào)整前評(píng)級(jí)看，原評(píng)級(jí)AA-主體占比最高達(dá)40.63%；從行業(yè)上看，分布在建筑裝飾（7家）、輕工制造（4家）、計(jì)算機(jī)（3家）、醫(yī)藥生物（3家）、紡織服飾（3家）等15個(gè)行業(yè)；從區(qū)域上看，分布在廣東省（10家）、江蘇省（6家）等14個(gè)省份或直轄市；從企業(yè)屬性上看，集中在民營(yíng)企業(yè)，數(shù)量占比78.13%。

產(chǎn)業(yè)主體評(píng)級(jí)下調(diào)原因主要包括：行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、盈利與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和不良輿情。

5、風(fēng)險(xiǎn)提示

統(tǒng)計(jì)口徑不包含金融債發(fā)行人，結(jié)論適用性存在差異；仍需關(guān)注其他評(píng)級(jí)影響因素；海外環(huán)境、自然災(zāi)害給發(fā)債主體基本面恢復(fù)帶來負(fù)面影響；若政策收緊，警惕相關(guān)企業(yè)再融資壓力。

本文源自：券商研報(bào)精選

關(guān)鍵詞：