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國泰海通發布研報稱，維持農夫山泉（09633）25-27年EPS為1.35/1.62/1.91元，給予35倍PE（25E），目標價51.92港元/股（港元兌人民幣0.91匯率計算），維持“增持”評級。考慮到旺季旺銷，低基數效應，以及聚酯瓶片有利價格，繼續看好25H2業績良好表現。

國泰海通主要觀點如下：

旺季旺銷+低基數，看好下半年營收表現加速

飲料旺季集中在Q3且一般呈現旺季旺銷特點，因此從22年以及23年歷史業績來看，公司下半年收入同比增速均較上半年加速（24年由于網絡事件影響導致銷售節奏異常，不具備參考意義）。此外25H1在相對正常基數下（24H1營收同比增長8.36%），公司營收同比增長15.6%，而進入25H2，考慮了同期低基數效益，以及飲料旺季旺銷特點，該行預計下半年增長表現有望繼續加速，全年營收增速也保持在15%以上。

聚酯瓶片價格繼續有利+品宣一次性投入減少，對盈利保持信心

飲料的主要原材料以聚酯瓶片為主，從價格走勢來看，參照wind，25H2（截止12/17）聚酯瓶片價格同比下滑11.24%，環比下滑3.73%。因此該行預計持續下行的聚酯瓶片價格走勢將有利于公司下半年的毛利率表現。此外考慮到24年下半年巴黎奧運會期間公司東方樹葉產品的品牌宣傳活動帶來的一次性銷售費用增加，而25年下半年公司沒有相關大的品宣營銷活動投入，因此該行對下半年盈利表現繼續保持良好信心。

新關聯交易金額上限增速體現部分產品良好需求潛力

2025年12月17日公司披露《重續持續關聯交易》公告。公司向養生堂集團采購部分瓶蓋（例如尖叫）、養生堂集團產品、以及部分水果原料、飲品原料并構成關聯交易。參照公告，26-28年最新采購框架協議中的上限金額分別為4.345/5.285/6.295億元，若以25年前10個月實際發生的3.228億元關聯交易額進行計算，則26-28年關聯交易額上限同比增速為34.60%/21.63%/19.11%。該行認為公司關聯交易金額的良好增速亦反映出公司下游部分產品未來旺盛需求的潛力。

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